新乳业(002946)：新发于硎 鲜声夺人

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新乳业是乳制品行业“百亿”俱乐部新秀，全国化布局低温液奶赛道新乳业是新希望集团旗下核心的乳制品行业发展平台，多年来通过外延并购完成全国化布局，并聚焦、深耕低温奶景气赛道。新乳业2022 年实现营业总收入100.06 亿元，是新晋的百亿乳企，公司业务以液奶为主，2022 年占比达87.7%，其中又以低温产品占比过半；公司已逐步实现了各大区域销售的均衡布局，西南、华东分别占到37%和29%。创立之初，公司通过并购完成对乳制品赛道的布局，随后在2011 年提出“鲜战略”，发力液奶消费升级，深耕低温奶赛道，实现了收入、利润的新一轮快速成长。2021 年公司开启“鲜立方”新战略，背靠新希望集团，通过从牧业到冷链物流等全链路协同赋能，有望实现领先于行业的成长和效率提升。

液奶“鲜”升级，有望打开行业全新增长空间

液奶的品质升级，带来更多溢价机会，“鲜”在我国历来是食品高品质的象征。随着城镇化的推进、居民收入不断提升，叠加后疫情时代，人们对健康的关注度提升，液奶的消费也呈现品质化升级的趋势，包括但不限于提供更高的营养功能（蛋白质、钙、益生菌等）、更好的情绪价值（有机等）、更鲜的质保时效。低温奶产品自带效期及时的“鲜属性”，且通过产品矩阵丰富化，可以轻松兼容功能性优化和情绪价值的提供，从而实现液奶品质的全方位升级，在加速渗透的同时，也给品类带来更多溢价机会；据欧睿数据2016~2021 年，低温鲜奶销售额CAGR 达12.3%，快于常温鲜奶（5.0%），低温酸奶销售额CAGR 达14.3%，同样快于常温酸奶（6.1%）。

笃定推行“鲜立方”战略落地，打造从奶源到渠道的全链路竞争壁垒公司以“鲜立方”为战略导向，打造供应链（鲜）、产品和品牌（亲）、消费场景（透）全链路竞争优势。公司的高端低温产品以唯品为代表，以咖啡渠道为入口，实现BC 端双轮驱动下的快速增长，叠加24 小时（娟姗鲜牛乳等多款升级单品）、今日鲜奶铺（国潮牛乳，香浓口味）等产品协同发力，2022 年公司低温鲜奶同比双位数增长（市占率超10%）；公司的特色低温酸奶：牧场酪乳、初心、味蕾游记等打造全新酸奶消费体验。渠道端，公司以数字化营销为切入点，聚焦发力DTC 模式，直面消费者运营，建立快速响应、精细化管控等能力。供应链端，公司的强化内生协同，奶源布局紧邻核心市场，以匹配核心品类增长以及DTC 渠道布局。全链路、多维度竞争优势的构建，为长期的高端产品发力、经营效率提升铺路。

产品结构升级、管理提质增效，开启盈利能力提升之路产品结构优化、管理提质增效，盈利能力有望迎来提升机遇。公司持续聚焦“鲜立方”核心战略导向——从外延式增长转向聚焦内生；从收入扩张驱动转向盈利改善优先；从增强区域覆盖转向深度渗透、消费者直达，聚焦发力DTC 等渠道。盈利改善核心依托于产品结构的优化，并基于各分部的特点，均衡考核增长和盈利，从而实现整体业绩改善。2023 年，公司制定了收入增长双位数以上，盈利改善显著提升的目标，有望开启业绩加速期。预计2023~2024 年公司EPS 为0.59/0.73 元，对应PE 估值26/21 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

1、行业竞争加剧，低温产品升级不及预期；

2、盈利能力提升不及预期；

3、上游原材料价格周期性波动的风险。